Doamnelor şi domnilor,

Mă bucur că am prilejul de a mă adresa dumneavoastră în cadrul acestui forum care abordează problematica securităţii în zona Mării Negre şi a Balcanilor, mai ales că alegerea locului de desfăşurare mi se pare cât se poate de inspirată – Constanţa nu este doar un important port la Marea Neagră, ci şi principalul oraş al Dobrogei, singura regiune românească incontestabil balcanică (cel puţin din punct de vedere geografic).

La prima vedere poate părea ciudat ca la un forum dedicat securităţii să fie invitat un macroeconomist, dar cred că ideea de securitate este intrinsec legată de cea de stabilitate, iar aceasta este greu de conceput fără dimensiunea economică, în lumea globalizată de astăzi.

Mi-am propus să ating în prelegerea de astăzi patru subiecte. Voi începe prin a vorbi despre încrederea în instituţii, cu accent pe cazul particular al băncilor centrale, voi aborda apoi procesul de normalizare a politicii monetare şi accentuarea tendinţelor protecţioniste, ambele fenomene având efecte relevante din perspectiva accesului la finanţare externă al ţărilor din regiune, multe consemnând deficite de cont curent semnificative. Voi încheia cu câteva consideraţii pe marginea problematicii monedelor virtuale, a căror ascensiune recentă a impus o atenţie sporită, inclusiv la nivelul băncilor centrale.

1. Diminuarea încrederii în instituțiile publice. Cazul băncilor centrale.

Încrederea publicului în instituțiile publice a fost pusă la încercare după izbucnirea crizei globale. S-a întâmplat astfel pe tot globul și nu avea cum să fie altfel nici în regiunea Balcanilor și a Mării Negre, mai ales că țările din această zonă au fost puternic afectate de efectele crizei. Reclădirea credibilității autorităților și a politicilor publice promovate de acestea este esențială pentru asigurarea securității naționale.

Băncile centrale se numără printre instituțiile care se confruntă cu această provocare. Iar încrederea este fundamentală pentru independența băncilor centrale și pentru funcționarea adecvată a politicii monetare. În aceste condiții, un nivel redus de încredere a publicului fragilizează poziția autorităților monetare și limitează eficiența acțiunilor acestora.

Înainte de declanșarea crizei, exista un suport larg pentru băncile centrale independente, de la care societatea aștepta un bun public important: stabilitatea prețurilor, a cărui „livrare” era relativ uşor de constatat. Ulterior, viaţa băncilor centrale a devenit mult mai complicată, fiind necesare demersuri de mare amploare pentru asigurarea sau restaurarea stabilității financiare în condițiile unui sistem bancar răvășit la nivel global de manifestările crizei financiare.

Deși nu au fost operate modificări în cadrul legal al băncilor centrale, acestea au fost forțate de realitatea de pe teren să acționeze conform unui mandat dual implicit, care să includă, pe lângă obiectivul fundamental al stabilității prețurilor, și stabilitatea financiară. În noul context economic și financiar și în dubla lor ipostază de autoritate monetară și prudențială, băncile centrale nu puteau să nu se implice în efortul de depășire a instabilității financiare.

Spre deosebire de obiectivul stabilității prețurilor, care beneficiază nu doar de un cadru legal adecvat, ci și de o definiție clară, ce poate fi operaționalizată printr-un singur indicator, în termenii căruia să se formuleze și o țintă numerică, în cazul stabilității financiare există o gamă larg de definiții, o multitudine de indicatori, iar responsabilitatea este în mod inevitabil împărțită între diferite instituții. Să nu pierdem din vedere nici faptul că stabilitatea financiară implică „sănătatea” piețelor financiare, a instituțiilor financiare, a infrastructurii financiare, precum și a conexiunilor acestora cu restul economiei ... De altfel, în 2005, nu cu mult înainte de declanşarea crizei globale, Jaime Caruana (pe atunci, Guvernator al Băncii Spaniei) sublinia că, în vreme ce pentru discutarea şi aplicarea politicii monetare exista un cadru bine structurat, gândirea în ceea ce priveşte stabilitatea financiară era mai puţin avansată.

Regândirea conexiunilor sau retrasarea frontierelor dintre stabilitatea preţurilor şi stabilitatea financiară sunt demersuri dificile, dar necesare întrucât cele două obiective pot intra la un moment dat în conflict. Există o singură rată a dobânzii de politică monetară şi nivelul ei adecvat, la un moment dat, pentru atingerea ţintei de inflaţie poate fi altul decât cel reclamat de asigurarea solidităţii sistemului financiar. De altfel, tocmai pentru a nu periclita eficacitatea politicii monetare, un rol foarte important pe frontul asigurării stabilității financiare trebuie să revină politicilor macroprudenţiale, cadrul de implementare a acestora evoluând considerabil în ultimul deceniu.

Nu doar misiunea efectivă a băncilor centrale a devenit mult mai complicată, ci și efortul de comunicare publică al acestor instituții a trebuit să se adapteze la noua realitate. Cu cât activitățile în care ești angajat capătă o mai mare complexitate, cu atât mai dificil devine să le explici publicului într-o manieră care să-i permită să îți evalueze corect performanța. Iar faptul că adesea nu se înțelege exact ce poate și ce nu poate face o bancă centrală favorizează interpretări eronate și critici nefondate la adresa acesteia.

Indiferent dacă au fost sau nu nevoite să păşească în afara cadrului clasic de operare și să recurgă la instrumente neconvenţionale pentru a gestiona o situație economică și financiară dificilă, epoca postcriză a însemnat pentru băncile centrale o mai mare expunere şi, prin urmare, riscuri sporite în planul percepţiei publice. Faptul că circumstanţele au impus practic o astfel de conduită băncilor centrale, în condiţiile în care celelalte politici fie nu aveau spațiu de manevră (politicile fiscale), fie nu erau implementate (politicile de reformă structurală) a fost un „amănunt” adesea neglijat.

Citându-l pe Mohamed El-Erian – preşedinte al Consiliului de Dezvoltare Globală al preşedintelui Obama şi fost director adjunct al FMI –, intervenţia băncilor centrale a devenit „the only game in town”, acestea considerându-se obligate din punct de vedere moral să acţioneze astfel încât să câştige timpul necesar „vindecării sectorului privat” şi formulării unui răspuns adecvat din partea celorlalţi decidenţi de politică economică. Băncile centrale sunt perfect conştiente că un rezultat pozitiv pe termen lung nu poate fi obţinut decât cu implicarea acestora din urmă, însă percepţia creată la nivelul societăţii le atribuie misiuni pentru care nu sunt echipate. Oricât şi-ar dori, ele nu dispun de mijloacele necesare pentru a livra creşteri de productivitate, care ţin de infrastructură, educaţie, funcţionarea pieţei muncii etc., deci în esenţă de reforme structurale. Tot ce pot face este să atragă atenţia asupra faptului că, în absenţa unor măsuri în acest sens, răgazul pe care s-au străduit să îl ofere guvernelor va fi irosit, iar eşecul va fi decontat – justificat sau nu – şi de băncile centrale, cu potenţiale consecinţe negative asupra autonomiei și flexibilităţii lor operaționale.

Băncile centrale din această regiune nu au fost nevoite să aplice politici monetare neconvenționale, dar, după cum am menționat și mai devreme, problemele de percepţie publică sunt similare. Faptul că preocuparea lor pentru îndeplinirea obiectivului stabilității prețurilor nu este întotdeauna în consonanţă cu dezideratul unei creșteri economice rapide generează uneori impresia că ar fi prea conservatoare și ar limita dezvoltarea accelerată a economiilor naționale. Teama de inflație tinde să fie depășită de dorința de prosperitate obținută repede, iar „obsesia stabilității” poate trece drept refuz al progresului.

Dacă ne uităm fie și doar în regiunea balcanică, fără a mai face înconjurul Mării Negre, găsim regimuri de politică monetară care variază de la un capăt la altul al spectrului de opțiuni: de la calitatea de membru al zonei euro (cazul Greciei sau al Sloveniei) la un regim de țintire directă a inflației (cazul României, al Ungariei sau al Serbiei), trecând prin euroizare unilaterală (Muntenegru) și consilii monetare (Bulgaria și Bosnia-Herțegovina). Niciuna dintre aceste opțiuni nu pare să fi scutit băncile centrale de a fi supuse unor critici mai mult sau mai puțin severe formulate de pe cele mai diferite poziții. Au fost vizate atât prevederile mandatelor băncilor centrale, cât și maniera în care aceste instituții acționează pentru îndeplinirea obiectivelor statutare. S-au invocat flexibilitatea excesivă, dar și rigiditatea; cantonarea în funcția de gardian al stabilității prețurilor, dar în egală măsură implicarea în atingerea altor obiective de ordin macroeconomic sau de stabilitate financiară; conlucrarea prea strânsă cu guvernul, dar și lipsa de sprijin pentru politica economică a acestuia…

În aceste condiţii, progresele remarcabile în planul funcționării independente de jure și de facto a băncilor centrale din regiune (realizate, în cazul țărilor intrate în UE sau aflate acum pe acest drum, în cadrul procesului de adoptare a legislației comunitare) nu pot fi considerate ireversibile. Cadrul curent de funcţionare a băncilor centrale nu trebuie tratat ca un dat, ci trebuie susţinut printr-o mai atentă calibrare a instrumentelor de comunicare, astfel încât acţiunile acestor instituţii să fie corect înţelese de către public.

Într-un mediu în care băncile centrale sunt în mod evident mai puţin populare decât în perioada precriză, reclădirea încrederii publicului reclamă mai multă transparență și comunicare. Băncile centrale şi-au asumat întotdeauna reversul independenţei ce le-a fost acordată, şi anume obligaţia de a da seamă nu doar în faţa Parlamentului, ci şi în faţa societăţii în ansamblu. Puține instituții își explică atât de detaliat și prompt deciziile sau își anunță public atât de clar țintele numerice asociate obiectivelor pe care le urmăresc. După cum puține instituții elaborează atât de multe publicații și organizează atâtea conferințe. Dar a devenit evident că nu e de ajuns să comunici, ci trebuie acordată mai multă atenție cum și cui comunici. Mesaje care sunt uşor accesibile piețelor financiare rămân greu de descifrat pentru publicul larg, iar modalități de transmitere a informației care sunt agreate de oameni de o anumită vârstă sunt ignorate de cei care aparțin unei alte generații. În aceste condiții, demersurile realizate în perioada postcriză în sensul îmbunătăţirii comunicării trebuie continuate, un public-ţintă cu caracteristici în permanentă schimbare impunând un efort constant de adaptare a vehiculelor şi canalelor de comunicare.

Aceasta este o lecţie pe care Banca Naţională a României a învăţat-o din experienţă proprie, spaţiul public fiind invadat tot mai des în ultimii ani de comentarii lipsite de substanţă – dacă nu chiar fanteziste – la adresa activităţii băncii centrale. A ignora astfel de intervenţii publice pe considerentul că lipsa lor de fundament le descalifică automat nu este o opţiune viabilă întrucât, în absenţa unor opinii avizate, acestea capătă tracţiune în societate, creând din nimic o problemă de credibilitate pentru o instituţie esenţială în funcţionarea oricărui stat modern. Prin urmare, pentru a evita ca spaţiul public să fie confiscat de ştiri false în domenii din sfera de acţiune a băncii centrale, activitatea de comunicare a BNR a trebuit diversificată, nu doar în sensul adaptării conţinutului şi limbajului publicaţiilor standard, ci şi în sensul unei prezenţe mai active a reprezentanţilor săi (incluzând aici, pe lângă conducerea executivă şi purtătorul de cuvânt, experţii BNR în diferite domenii). Cred că este evident că acest efort nu are doar miza intelectuală a restabilirii adevărului, ci vizează protejarea unui activ vital al băncii centrale, şi anume credibilitatea sa. Iar despre relaţia credibilitate – independenţă – eficacitate în îndeplinirea obiectivelor specifice unei bănci centrale am vorbit deja la începutul intervenţiei mele.

2. Normalizarea politicii monetare

Cel de-al doilea subiect pe care mi-am propus să îl abordez astăzi are mai puţine conexiuni directe cu problematica securităţii, dar cred că este un factor care influenţează substanţial conduita politicii monetare a băncilor centrale din regiune şi, prin urmare, evoluţia economiilor respective.

Ceea ce cred că se înţelege, în general, prin acest concept este revenirea la cadrul standard de operare a politicii monetare, şi anume retragerea instrumentelor neconvenţionale utilizate după izbucnirea crizei financiare globale, ceea ce ar antrena creşterea graduală a ratelor dobânzilor pe termen scurt şi ajustarea treptată a bilanţurilor expandate ale băncilor centrale. Acesta din urmă este un proces dificil, date fiind implicaţiile asupra preţurilor activelor la nivel global, care necesită o bună planificare şi condiţii macroeconomice favorabile şi care, în mod inerent, se va dovedi de durată.

Chiar dacă mai puţin controversat, nici cel de-al doilea element al procesului de normalizare a politicii monetare – creşterea ratelor dobânzilor pe termen scurt – nu este câtuşi de puţin facil, având în vedere implicaţiile la nivelul stabilităţii financiare. Ca să citez din Raportul anual 2017 al BIS, „normalizarea politicii monetare ridică provocări fără precedent, date fiind nivelul înalt al îndatorării din prezent şi incertitudinea neobişnuită”.

Creşterea ratelor dobânzilor pe termen scurt este un element de normalizare care se aplică şi acelor bănci centrale care nu au păşit în afara cadrului convenţional de operare, cum este cazul celor mai multe ţări din Europa Centrală, de Est şi de Sud-Est. În ceea ce mă priveşte, eu văd normalizarea ca însemnând revenirea, în cele din urmă, la valori pozitive ale ratelor reale ale dobânzilor. Mă îndoiesc, totuşi, că acesta va fi un proces rapid. În cazul României, paşii parcurşi până acum în sensul normalizării politicii monetare – BNR a ridicat de trei ori rata dobânzii de politică monetară în acest an, după îngustarea coridorului format de ratele dobânzilor la facilităţile permanente spre finele anului 2017 – au fost favorizaţi de două elemente pozitive în evoluţia sectorului bancar.

În primul rând, rata creditelor neperformante a coborât de la peste 20 la sută la sfârşitul anului 2014 la aproape 6 la sută în aprilie 2018, reprezentând cea mai mare ajustare realizată la nivelul UE într-o perioadă relativ scurtă de timp. La baza acestei ajustări au stat cerinţele conservatoare de provizionare a creditelor neperformante, o abordare pragmatică a activităţii de supraveghere desfăşurate de banca centrală şi existenţa unei facilităţi fiscale care a impulsionat dezvoltarea pieţei secundare pentru creditele neperformante. În al doilea rând, ponderea deţinută în total de creditele acordate în monedă naţională s-a majorat de la circa o treime în perioada precriză la circa două treimi în prezent, evoluţia fiind benefică atât din perspectiva reducerii riscului de contagiune, cât şi din cea a îmbunătăţirii mecanismului de transmisie a politicii monetare.

Totuşi, un avans prea rapid ar fi riscant. În cazul BCE, deşi a început deja procesul de reducere a volumului de achiziţii de active financiare, este puţin probabil ca o mişcare în sus a ratei dobânzii-cheie să aibă loc curând. Nici în cazul unor ţări din grupul obişnuit de referinţă, precum Polonia şi Ungaria, condiţiile macroeconomice interne, cu niveluri ale inflaţiei curente şi proiectate plasate sub ţintă, nu par să justifice începerea unui ciclu de întărire a politicii monetare în acest an. Atât timp cât ratele reale ale dobânzilor rămân negative în toată Europa, un diferenţial de dobândă prea mare faţă de celelalte bănci centrale din regiune ar antrena presiuni excesive în sensul aprecierii leului, care – deşi cu efecte favorabile în planul inflaţiei – nu ar fi o evoluţie dezirabilă, dată fiind accentuarea dezechilibrului extern.

Prin urmare, identificarea dimensiunii adecvate a diferenţialului de dobândă este esenţială – după întărirea substanţială care a avut loc începând cu luna septembrie 2017, concretizată în creşterea cu aproape 200 de puncte de bază a ratelor dobânzilor pe piaţa monetară interbancară (o evoluţie normală având în vedere diferenţialul de inflaţie), este probabil înţeleaptă o abordare mai prudentă de acum înainte. În consecinţă, acţiunile viitoare ale BNR vor depinde de modul în care se desfăşoară în Europa procesul de normalizare a politicii monetare. Întrebarea nu este „dacă” acest proces va avea loc, ci „când” (şi „cum”) se va produce. Va căpăta în cele din urmă viteză, iar impactul inversării politicii monetare a principalelor bănci centrale asupra economiilor emergente nu trebuie subestimat. Odată cu creșterea ratelor dobânzii în economiile dezvoltate, cele emergente vor atrage mai puține fluxuri de capital sau vor consemna ieșiri. Severitatea consecinţelor negative asupra economiilor respective depinde de gradul lor de dependenţă de finanţarea externă, iar ţările din Balcani și din zona Mării Negre au, de regulă, deficite de cont curent relativ ridicate după standardul actual, numeroase țări europene având în prezent excedente de cont curent sau poziții echilibrate.

Cineva ar putea invoca alternativa finanţării prin investiţii străine directe, care ar reprezenta oricum fluxuri mai stabile şi, în consecinţă, mai dezirabile. Şi ajungem astfel la cel de-al treilea subiect al prelegerii mele, şi anume accentuarea tendințelor protecționiste – în contextul punerii în discuție a raportului beneficii-costuri asociat globalizării – şi consecințele fenomenului asupra economiilor emergente.

3. Accentuarea tendințelor protecționiste şi consecințele pentru economiile emergente

Vorbind despre evoluțiile în domeniul globalizării, aș începe prin a spune că investițiile străine directe masive care au schimbat fața economiilor din această regiune în ultimele decenii au avut loc în contextul acestui fenomen economic. Astfel de investiții au contribuit la dinamizarea creșterii economice, au creat locuri de muncă și au majorat productivitatea, au sporit exporturile (inclusiv pe piețe pe care anterior nu reușeau să pătrundă) și le-au ameliorat structura, au favorizat integrarea în lanțuri internaționale de producție. În cazul României, este suficient să ne întrebăm cum ar fi arătat industria auto autohtonă, exporturile și deficitul de cont curent dacă Renault și Ford nu investeau la Mioveni și Craiova. Faptul că industria auto (inclusiv componente) furnizează în prezent 25 la sută din valoarea exporturilor de bunuri ale României este cât se poate de ilustrativ în acest sens.

După cum a remarcat Paul Krugman în 1999, toate poveștile de succes ale unor ţări care și-au ameliorat considerabil nivelul de trai în secolul XX s-au „întâmplat” prin intermediul globalizării, adică producând pentru piața mondială și nu fiind autosuficiente. Acesta este un fapt de care trebuie ținut cont și care nu intră neapărat în coliziune cu eforturile de a căuta soluții pentru distribuirea mai echitabilă a beneficiilor globalizării sau de a face astfel încât economiile-gazdă să fie mai puțin vulnerabile în fața inversărilor bruște ale fluxurilor de capital.

Astfel de eforturi sunt cu atât mai necesare cu cât, în ultimii ani, s-a consemnat o intensificare a nemulțumirilor față de globalizare și de sistemul multilateral de comerț, punându-se în discuție tot mai mult regândirea acestuia. Acest sistem, guvernat de Acordul General pentru Tarife și Comerț (GATT), devenit ulterior Organizația Mondială a Comerțului (OMC), a asigurat sustenabilitatea relațiilor comerciale în ultimele decenii, opunându-se tentației marilor state importatoare de a abuza de poziția lor dominantă și de a impune tarife de import mărite. În conformitate cu principiul reciprocității, membrii OMC și-au arătat disponibilitatea de a nu exploata o eventuală poziție de piață dominantă, atât timp cât ceilalți membri au demonstrat un comportament cooperant.

Meritele evidente ale globalizării fluxurilor comerciale (precum accesul la produse diversificate și ieftine), dar și de capital (precum crearea de locuri de muncă de către investiții străine directe, concomitent cu finanțarea stabilă de către acestea a deficitului de cont curent), nu au fost însă suficiente pentru a compensa pe deplin neajunsurile suportate de unele segmente ale societății, supuse suplimentar presiunilor pe piața muncii asociate progresului tehnologic. În contextul competiției pentru un mediu investițional cât mai atractiv (concretizată în reducerea poverii fiscale pentru companii și/sau oferirea de scutiri de taxe pentru atragerea investițiilor) s-a neglijat de multe ori funcția de redistribuire a câștigurilor provenite de pe urma globalizării.

Declanșarea crizei globale și recesiunea prelungită, urmată de o revenire lentă, au potențat nemulțumirile față de unele efecte negative ale globalizării, cristalizându-se curente de opinie favorabile unei reevaluări a cadrului multilateral de comerț internațional, pe fondul diminuării încrederii în eficacitatea și echitatea acestuia. Astfel, economii avansate cu deficite comerciale semnificative sunt tentate să intre într-o logică a negocierilor bilaterale pentru a-și sprijini anumite industrii sau pentru a proteja segmente ale forței de muncă. În mod surprinzător, tendințe antiglobalizare, cel puțin la nivelul discursului public, dacă nu la nivel decizional, se manifestă şi în unele economii beneficiare de investiții străine directe.

Dat fiind că, după cum am spus deja, țările emergente – inclusiv cele din regiunea noastră – au cules, în măsuri diferite, beneficii ale globalizării, este incontestabil că o restrângere a acesteia va impune alocarea mai multor resurse interne pentru dezvoltare economică și eficientizarea utilizării acestora. Îmbunătăţirea capitalului uman și a capacității de inovare devin chiar mai importante decât în trecut pentru menţinerea economiei pe o traiectorie ascendentă prin resurse proprii, dar şi pentru a atrage în continuare investiții în economiile din regiune. Preocuparea pentru recuperarea decalajelor de dezvoltare nu trebuie însă să pună în umbră importanţa păstrării echilibrelor macroeconomice și a stabilității financiare. În mai toate economiile lumii, indiferent de dimensiune și stadiu de dezvoltare, în ultimii ani cuvântul de ordine a fost stimularea creșterii economice. Găsesc această preocupare legitimă, dar aș îndrăzni să îi adaug încă o dimensiune: sustenabilitatea. Cu alte cuvinte, contează “cât de repede crești”, dar nu este lipsit de importanță nici “cum crești”.

Nu există alternativă viabilă la un mix coerent și echilibrat de politici macroeconomice. De altfel, cu doar un deceniu în urmă, economiile cu dezechilibre excesive, inclusiv România, au fost aspru penalizate de piețe. Efortul masiv de ajustare care a urmat a fost dureros și, pentru a evita repetarea sa, lecțiile crizei globale nu trebuie ignorate. Pentru a face faţă cu succes provocărilor unui mediu economic și financiar în continuă schimbare, la acele învățăminte este necesar să se adauge înțelegerea corectă a noilor tendințe în materie de fluxuri comerciale și de capital.

4. Monedele virtuale – modă trecătoare sau viitorul banilor?

În final aș dori să abordez în intervenția mea subiectul monedelor virtuale sau al criptomonedelor, încercând să evaluez dacă sunt doar o modă sau anunţă schimbări în activitatea băncilor centrale.

Există două puncte de vedere extreme în ceea ce privește monedele virtuale. Primul ar fi că acestea reprezintă cea mai recentă întrupare a conceptului de monedă și că vor schimba fundamental sectorul financiar așa cum îl cunoaștem. În esenţă, această opinie se bazează pe evoluțiile spectaculoase din domeniu: potrivit ”The Economist”, valoarea globală a monedelor virtuale a crescut de la 30 miliarde dolari la 400 miliarde dolari pe parcursul anului 2017, ca urmare a creșterii valorii, dar și a numărului de monede virtuale, pe fondul proliferării așa-numitelor „oferte inițiale de monede”.

Conform punctului de vedere opus, monedele virtuale reprezintă o modă trecătoare, echivalentul modern al maniei bulbilor de lalele, iar natura lor în mod inerent descentralizată le va împiedica să dobândească și să păstreze genul de acceptabilitate pe care statutul de monedă propriu-zisă o reclamă. Lipsite de valoare intrinsecă și extrinsecă, monedele virtuale nu ar fi altceva decât un pseudoactiv extrem de speculativ (și posibil periculos). Prăbuşirea abruptă a valorii bitcoin la începutul anului, de la 20.000 USD în decembrie 2017 la 7.000 USD în februarie 2018, pare să valideze această teză. Caracterul extrem de riscant al criptomonedelor este accentuat de faptul că mai multe „oferte inițiale” de monede virtuale s-au dovedit a fi escrocherii și de atacurile informatice asupra unor burse de monede virtuale (unui astfel de operator i-au fost sustrase în ianuarie 2018 monede virtuale în valoare de circa 500 milioane USD).

Este dificil de crezut că monedele virtuale ar putea deveni cu adevărat bani, dat fiind că nu pot exercita funcțiile de bază ale unei monede propriu-zise. Cu greu pot fi calificate drept mijloc de schimb – numărul comercianților care acceptă bitcoin este nesemnificativ, iar numărul tranzacțiilor este mic. În același timp, operarea de plăți în monede virtuale durează mai mult și are costuri superioare opțiunilor de plată deja existente. Nicio monedă virtuală nu poate fi unitate de cont, neavând statutul de mijloc de plată legal nicăieri în lume. Lipsa lor de acceptabilitate este o consecință a faptului că nu pot fi un etalon de valoare, date fiind fluctuațiile masive de preț cu care se confruntă. Într-adevăr, volatilitatea medie a primelor 10 criptomonede după capitalizare era de 25 de ori mai ridicată decât cea a bursei americane.

Cu toate acestea, deși lipsite de atributele care le-ar putea face să fie cu adevărat bani, cred că monedele virtuale nu sunt doar o problemă suplimentară pe agenda reglementatorilor, ci și, prin intermediul tehnologiilor ce stau în spatele lor, vestitori ai evoluțiilor viitoare în activitatea băncilor centrale.

În ceea ce privește reglementarea, monedele virtuale sunt imposibil de reglementat direct – monedele virtuale sunt concepute să fie ”minate” de către un program rulând pe multe terminale răspândite pe întregul glob tocmai pentru a evita ca o singură entitate legală să exercite controlul. Interzicerea deplină, așa cum a fost făcută deja în China, este puțin probabil să fie dezirabilă ori practică altundeva, dată fiind cenzura strictă a internetului pe care o presupune. Este de așteptat ca, în absenţa unei jurisdicții definite pentru emiterea de criptomonede, să fie nevoie de o coordonare la nivel global a eforturilor de reglementare. Procesul este abia la început, însă supravegherea burselor de monede virtuale (unde acestea sunt schimbate în bani) și a entităților ce oferă ”portofele” de criptomonede este de așteptat să progreseze rapid, în contextul preocupării față de folosirea monedelor virtuale în spălarea de bani și finanțarea terorismului.

În pofida scepticismului privind relevanța monedelor virtuale, tehnologia din spatele acestora este probabil să fie folositoare și folosită pe scară largă. Într-o lume a electronicelor omniprezente și a conexiunilor rapide la internet, explorarea posibilității instituirii unor monede suverane digitale apare firească. Cercetare pe acest subiect desfăşoară, de exemplu, Banca Angliei, Banca Centrală a Canadei, Banca Suediei (care are, de altfel, un calendar accelerat de adoptare a unei decizii în acest sens) și chiar Banca Centrală Europeană.

O monedă digitală emisă de banca centrală ar fi un pasiv al băncii centrale denominat în moneda oficială (precum bancnotele sau rezervele la banca centrală), existând însă în formă digitală (spre deosebire de bancnote). Similaritățile cu criptomonedele se opresc însă la forma digitală a monedei – spre deosebire de acestea din urmă, cea emisă de banca centrală ar fi fixă în termeni nominali, universal accesibilă și validă ca mijloc de plată pentru toate tranzacțiile publice și private. Sunt multe modalități în care ar putea fi proiectată o monedă digitală din perspectiva accesului, anonimităţii ori remunerării, însă caracteristica unificatoare este aceea că o astfel de monedă ar fi un înlocuitor pentru banii gheață.

Din punctul de vedere al politicii monetare, emiterea de monedă digitală simultan cu retragerea denominărilor mari ale bancnotelor ar putea duce la dispariția constrângerii ca rata dobânzii de politică monetară să nu poată coborî sub valoarea zero. O astfel de situație ar face politica monetară mai eficace în vremuri de recesiune, evitând în viitor recursul la relaxare cantitativă ori la alte practici neortodoxe menite a ocoli constrângerea mai sus menționată şi putând permite totodată redefinirea stabilității prețurilor în termenii unei inflații zero. Mai mult, ratele dobânzilor pentru depozitele băncilor comerciale ar fi mai strâns aliniate cu rata dobânzii aferente deținerilor de monedă digitală, îmbunătățind transmisia politicii monetare. Alte beneficii pe care răspândirea folosirii monedei digitale și dispariția banilor gheață le-ar putea avea se referă la descurajarea evaziunii fiscale, a spălării banilor și a altor activități ilegale. În mod paradoxal, cu cât prevalența numerarului într-o economie este mai ridicată, element de natură să sugereze faptul că există o cerere redusă din partea publicului pentru o monedă digitală, cu atât mai mari ar fi beneficiile potențiale ale trecerii la o astfel de monedă.

Totuși, astfel de oportunități au și un preț – este vorba, în primul rând, despre vulnerabilitatea crescută la riscuri tehnologice, care ar putea duce la perturbații masive în întreaga economie. În plus, accesarea beneficiilor menţionate anterior este mai degrabă asociată cu un design maximal al unei monede digitale emise de banca centrală, în care aceasta ar oferi direct conturi populaţiei şi firmelor. Aceasta ar însemna o schimbare radicală în paradigma intermedierii financiare, cu potenţialul de a ridica serioase probleme de stabilitate a sistemului: ar genera dezintermediere financiară prin intermediul efectului de evicţiune asupra depozitelor la bănci comerciale, fenomen a cărui intensitate poate creşte exponenţial în vremuri de turbulenţe financiare (flight to quality). Date fiind toate acestea, m-aş încumeta să pronostichez că acest concept nu va deveni prea curând realitate.

Intervenţia mea de astăzi se încheie cu acest subiect fierbinte al monedelor virtuale, ale cărui conexiuni cu problematica securității sunt evidente, ca şi în cazul temei referitoare la încrederea în instituţii. Chiar dacă celelalte două subiecte nu sunt, aparent, la fel de conectate cu tematica acestui forum, sper că am reuşit să pun în evidenţă intersecţiile şi să ofer un punct de plecare pentru dezbaterea care urmează.

Constanța, 14 iunie 2018