Editorial - 9 august 2007

În şedinţa din data de 2 august 2007, Consiliul guvernatorilor a hotărât ca, pe baza analizelor economice şi monetare periodice, ratele dobânzilor reprezentative ale BCE să rămână nemodificate. Informaţiile care au devenit disponibile după şedinţa Consiliului guvernatorilor din data de 5 iulie susţin în continuare evaluarea anterioară a situaţiei. Evoluţiile economice recente şi indicatorii din sondaje confirmă continuarea creşterii economice susţinute în zona euro în trimestrul II. Majorarea preţurilor petrolului, apariţia unor constrângeri legate de capacităţile de producţie şi posibilitatea accelerării dinamicii salariilor şi a costurilor se numără printre factorii care sprijină evaluarea anterioară a Consiliului guvernatorilor în legătură cu existenţa pe termen mediu a riscurilor în sensul creşterii la adresa stabilităţii preţurilor. Existenţa riscurilor în sensul creşterii la adresa stabilităţii preţurilor pe termen mediu şi lung este confirmată de ritmul accelerat al expansiunii masei monetare. O atitudine vigilentă este esenţială pentru a evita materializarea riscurilor la adresa stabilităţii preţurilor pe termen mediu. Aceasta va asigura şi în viitor ancorarea puternică a anticipaţiilor inflaţioniste pe termen mediu şi lung din zona euro la niveluri compatibile cu stabilitatea preţurilor. După cum s-a menţionat şi cu alte ocazii, această ancorare constituie premisa pentru ca politica monetară să contribuie permanent la realizarea unei creşteri economice sustenabile şi la crearea de locuri de muncă în zona euro. Având în vedere actualul context economic favorabil din zona euro, politica monetară a BCE are încă un caracter acomodativ. Se menţin condiţiile generale de finanţare favorabile, expansiunea puternică a creditului şi a agregatelor monetare, precum şi volumul ridicat al lichidităţii. Aşadar, privind în perspectivă, adoptarea unor măsuri ferme şi prompte în vederea asigurării stabilităţii preţurilor pe termen mediu este în continuare justificată.

În ceea ce priveşte analiza economică, estimările Eurostat cu privire la creşterea PIB real în trimestrul I 2007 au fost revizuite recent în sens ascendent la 0,7%, confirmând menţinerea unui ritm accelerat al creşterii economice în zona euro. De asemenea, cele mai recente date şi sondaje publicate indică faptul că, în trimestrul II 2007, activitatea economică a înregistrat în continuare ritmuri înalte de creştere, susţinând astfel scenariul de bază al Consiliului guvernatorilor.

Perspectivele pe termen mediu privind creşterea economică se menţin favorabile. Există premise pentru continuarea creşterii economice în zona euro într-un ritm susţinut. În ceea ce priveşte mediul extern, expansiunea economiei mondiale a devenit mai echilibrată la nivel regional şi se menţine puternică. Prin urmare, condiţiile pe pieţele internaţionale continuă să favorizeze exporturile zonei euro. Totodată, se anticipează persistenţa ritmului relativ alert de creştere a cererii interne în zona euro. Se estimează că investiţiile vor rămâne dinamice, fiind stimulate de condiţiile generale de finanţare favorabile, de nivelul ridicat al profiturilor acumulate şi al celor prezente, de restructurarea bilanţurilor companiilor, precum şi de câştigurile obţinute în planul eficienţei economice pe parcursul unei perioade îndelungate. Consumul va fi susţinut de evoluţiile la nivelul venitului real disponibil, în contextul menţinerii unei creşteri puternice a gradului de ocupare a forţei de muncă.

Riscurile la adresa acestei perspective favorabile privind creşterea economică sunt relativ echilibrate pe termen scurt. Pe termen mediu şi lung, persistă riscurile în sensul decelerării, generate mai ales de factori externi. Aceştia vizează în special posibilitatea apariţiei unor modificări substanţiale ale percepţiei pieţelor financiare internaţionale, ceea ce ar conduce la reevaluarea riscurilor, posibilitatea unor noi scumpiri ale petrolului, preocupările legate de eventuale corecţii abrupte determinate de dezechilibre la nivel mondial şi temerile privind accentuarea presiunilor protecţioniste.

În ceea ce priveşte evoluţia preţurilor, estimarea preliminară a Eurostat indică plasarea ratei anuale a inflaţiei IAPC la nivelul de 1,8% în luna iulie 2007, comparativ cu 1,9% în luna iunie. Privind în perspectivă, profilul pe termen scurt al ratelor anuale ale inflaţiei continuă să fie determinat în principal de evoluţiile preţului energiei, în condiţiile în care volatilitatea consemnată de acesta în anul precedent generează efecte de bază semnificative. Ţinând seama de preţurile actuale şi de cotaţiile futures ale petrolului, este probabil ca, în lunile următoare, ratele anuale ale inflaţiei să se menţină la niveluri apropiate de cele actuale, pentru ca, spre sfârşitul anului, să înregistreze o creştere semnificativă, în mare parte datorată efectelor de bază menţionate.

În cadrul orizontului pe termen mediu relevant pentru politica monetară, perspectivele privind stabilitatea preţurilor sunt în continuare supuse unor riscuri în sensul creşterii. Evoluţiile recente ale preţului petrolului reprezintă o atenţionare imediată asupra eventualelor riscuri la adresa stabilităţii preţurilor generate de dinamica preţurilor materiilor prime. Pe ansamblu, riscurile în sensul creşterii sunt determinate însă, în mare măsură, de factori interni. Astfel, întrucât gradul de utilizare a resurselor în cadrul economiilor din zona euro este unul ridicat, iar gradul de ocupare a forţei de muncă înregistrează o creştere accelerată, apar constrângeri legate de capacităţile de producţie, care ar putea conduce mai ales la o dinamică peste aşteptări a salariilor şi a costurilor. Mai mult, într-un asemenea context, capacitatea firmelor de a stabili preţurile pe segmentele de piaţă cu concurenţă scăzută ar putea spori marjele de profit. Asemenea evoluţii ar putea genera riscuri semnificative în sensul creşterii la adresa stabilităţii preţurilor. Prin urmare, este imperios necesar ca partenerii sociali să manifeste un comportament responsabil. Mai precis, acordurile salariale trebuie să fie suficient de diferenţiate astfel încât să ţină seama de competitivitatea preţurilor, de nivelul încă ridicat al şomajului în multe dintre economii şi de evoluţiile sectoriale ale productivităţii. Consiliul guvernatorilor subliniază importanţa evitării creşterilor salariale care, în cele din urmă, ar conduce la presiuni inflaţioniste, afectând puterea de cumpărare a tuturor cetăţenilor din zona euro. În plus, riscurile în sensul creşterii la adresa stabilităţii preţurilor provin din majorarea preţurilor administrate şi a impozitelor indirecte peste nivelurile anticipate până în prezent, precum şi din posibila orientare prociclică a politicii fiscale în unele state.

Dată fiind persistenţa ritmului ridicat al expansiunii creditului şi a masei monetare în contextul unui volum deja semnificativ al lichidităţii, analiza monetară confirmă existenţa riscurilor în sensul creşterii la adresa stabilităţii preţurilor pe termen mediu şi lung. Amploarea continuă a expansiunii masei monetare se reflectă în persistenţa ritmului ridicat de creştere al M3, care a consemnat în luna iunie 2007 o rată anuală de 10,9%, precum şi în menţinerea dinamicii alerte a creditului. Ritmul persistent al expansiunii masei monetare şi a creditului este parţial atribuit condiţiilor de finanţare favorabile şi creşterii economice robuste.

În demersul de identificare şi evaluare a tendinţelor în evoluţia agregatelor monetare şi a creditului, care prezintă relevanţă pentru politica monetară, este important să se privească dincolo de volatilitatea pe termen scurt, de efectele modificărilor de pantă în cazul curbei randamentelor şi de alţi factori care pot avea un caracter temporar. Adoptând această perspectivă pe termen mediu, există unele indicii cu privire la influenţa exercitată în prezent de ratele mai ridicate ale dobânzii pe termen scurt asupra dinamicii masei monetare, deşi acestea nu au atenuat încă semnificativ robusteţea de ansamblu a expansiunii monetare şi a creditului. De exemplu, majorările ratelor dobânzilor pe termen scurt au contribuit la moderarea expansiunii agregatului monetar în sens restrâns, M1, în ultimele trimestre. De asemenea, ritmul anual de creştere a volumului creditelor acordate sectorului privat a prezentat unele semne de stabilizare începând cu mijlocul anului 2006, deşi s-a menţinut la niveluri exprimate prin două cifre. Stabilizarea dinamicii creditului se observă cu precădere la nivelul împrumuturilor contractate de populaţie, reflectând o oarecare atenuare a creşterii preţurilor locuinţelor în zona euro, aceasta rămânând totuşi, în medie, la niveluri ridicate.

Ţinând seama de expansiunea persistentă şi robustă a masei monetare şi a creditului, există semnale clare cu privire la riscurile în sensul creşterii la adresa stabilităţii preţurilor pe termen mediu şi lung. După mai mulţi ani de creştere monetară puternică, volumul lichidităţii se menţine ridicat în zona euro. În acest context, evoluţiile monetare continuă să necesite o monitorizare foarte atentă, în special în condiţiile expansiunii activităţii economice şi ale menţinerii unei dinamici puternice a pieţei imobiliare.

În concluzie, este important ca analiza tendinţei preţurilor să excludă volatilitatea pe termen scurt a ratelor inflaţiei. Orizontul de timp relevant pentru politica monetară este cel mediu. Pe termen mediu, se menţin riscurile în sensul creşterii la adresa stabilităţii preţurilor, generate de evoluţia preţurilor petrolului şi, mai cu seama, de factori interni. Având în vedere nivelul ridicat al gradului de utilizare a resurselor şi îmbunătăţirea continuă a condiţiilor pe pieţele forţei de muncă, apar constrângeri legate de capacităţile de producţie care ar putea conduce mai ales la o dinamică peste aşteptări a salariilor şi a costurilor, precum şi la creşteri ale marjelor de profit pe fondul consolidării poziţiei firmelor în procesul de stabilire a preţurilor. Coroborarea rezultatelor analizei economice cu cele ale analizei monetare susţine concluzia privind existenţa unor riscuri în sensul creşterii la adresa stabilităţii preţurilor pe termen mediu şi lung. Prin urmare, Consiliul guvernatorilor va avea o atitudine deosebit de vigilentă pentru a evita materializarea acestor riscuri şi pentru a asigura ancorarea puternică a anticipaţiilor inflaţioniste pe termen mediu şi lung din zona euro la niveluri compatibile cu stabilitatea preţurilor. Aşadar, privind în perspectivă, adoptarea unor măsuri ferme şi prompte în vederea asigurării stabilităţii preţurilor pe termen mediu este în continuare justificată.

În ceea ce priveşte politica fiscală, este esenţial ca, în actualul context economic favorabil, autorităţile guvernamentale din zona euro să evite politicile prociclice şi să accelereze ritmul consolidării fiscale. Obiectivele bugetare, care în unele state membre UE nu sunt ambiţioase, nu trebuie relaxate, iar veniturile excepţionale trebuie utilizate în vederea reducerii deficitului. Programele bugetare pentru anul 2008 trebuie să reflecte nevoia permanentă de consolidare fiscală prin adoptarea unor măsuri concrete de reducere a deficitului, de preferat pe partea de cheltuieli. Statele care îşi relaxează programele de consolidare fiscală ca urmare a rezultatelor fiscale surprinzător de pozitive, riscă să repete experienţa anilor 2000 şi 2001, când, în decursul unei perioade scurte de timp, s-au înregistrat deficite excesive din cauza pregătirilor insuficiente pentru un declin economic.

După cum s-a menţionat şi cu alte ocazii, este de asemenea foarte important ca guvernele naţionale să implementeze cu fermitate propriile reforme structurale în vederea îmbunătăţirii funcţionării şi flexibilităţii pieţelor şi a creşterii concurenţei. Respectarea principiului "unei economii de piaţă deschise, în care concurenţa este liberă" este fundamentală pentru stimularea expansiunii economice pe termen lung şi pentru crearea de locuri de muncă. Continuarea liberalizării pieţelor, cu precădere în agricultură şi în sectorul serviciilor, intensificarea concurenţei şi reducerea barierelor transfrontaliere vor fi benefice pentru consumatori, având drept rezultat scăderea preţurilor, majorarea salariilor reale şi diversificarea gamei de produse. Acestea vor fi totodată în avantajul firmelor, conducând la creşterea eficienţei, accentuarea dinamismului şi sporirea capacităţii de a face faţă şocurilor economice, provocărilor şi oportunităţilor create de globalizare. Finalizarea Pieţei unice trebuie să reprezinte prin urmare o prioritate, mai ales în ceea ce priveşte integrarea continuă a pieţelor financiare, realizarea unei concurenţe eficiente în industria energetică, în sectorul serviciilor de transporturi şi telecomunicaţii, şi aplicarea prevederilor Directivei privind serviciile.

Pieţele financiare traversează în prezent o perioadă de turbulenţe marcată de sporirea volatilităţii şi de reevaluarea riscurilor. Această evoluţie manifestă semne de normalizare la nivelul evaluării riscurilor. Se impune o monitorizare atentă a modificărilor la nivelul percepţiei pieţei. Consiliul guvernatorilor va continua să acorde o atenţie deosebită evoluţiilor pieţei în perioada următoare.

Această ediţie a Buletinului lunar cuprinde trei articole. Primul articol analizează principalii factori care determină dezechilibrele la nivel mondial şi trece în revistă posibilele mecanisme de ajustare, precum şi implicaţiile pentru politicile economice în contextul integrării financiare pe plan internaţional. Al doilea articol studiază diferenţele dintre modalităţile de finanţare a întreprinderilor mici şi mijlocii şi cele utilizate de întreprinderile mari, precum şi existenţa constrângerilor de finanţare pentru întreprinderile mici şi mijlocii din zona euro. Al treilea articol oferă o prezentare generală a activităţii economice derulate pe piaţa operaţiunilor de achiziţii prin îndatorare a companiilor (LBO) din UE şi a riscurilor aferente pentru sectorul bancar şi piaţa financiară în ansamblu.